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中信证券:2019年业绩符预期,高效运营是中升控股(00881)竞争核心

2020年3月25日 08:52:53

本文来源微信公众号“中信证券研究”。原标题《中升控股(00881):品牌组合助稳健成长,高效运营是竞争核心》。

专注豪华品牌的中国第二大汽车经销商。

中升集团(00881)是丰田在中国的首家授权经销商,经历20余年发展,企业现已成为中国第二大经销商集团,主要销售奔驰、雷克萨斯、奥迪等豪华品牌和日产、本田、大众等中高端品牌车型。企业4S店约以每年30-35家稳步扩张,且主要分布在一二线及省会城市,覆盖大部分经济发达地区。企业近年来豪华品牌销量占比持续提升,目前是雷克萨斯、奔驰(企业市占率分别为20.5%、8.9%)等品牌在中国大陆最重要的经销商之一。

▍企业2019年业绩符合预期,净利润同比+23.8%。

2019年企业营业收入达到1240亿元(+15.1%);新车销量逆势+10.6%达到45.6万台,其中豪车销量占比提升至50%。企业继续加强控费,三项费率合计6.67%(同比下降-0.1pct),归母净利润同比增长23.8%至45.0亿元。售后、增值服务收入持续增长。售后和精品业务收入达178亿元(+22.9%),毛利率维持在48.2%的高位;汽车保险、汽车金融、二手车等增值服务净收益为28.9亿元(+20%),维持高增长。

▍品牌组合优,精细化管理,高效率运营。

新车业务方面,中升的品牌组合优秀,雷克萨斯在中国大陆销量连续3年20%以上增长,奔驰新车周期即将全面开启,新车毛利预计企稳回升。此外,2019年中升控股售后业务盈利能力强,零服吸取率(非新车销售毛利\三项费用)达到132%,居行业第一,体现企业精细化管理能力。企业现金充裕,财务费用低,负债结构优,股息支付率维持在20%。

▍投资建议:

1)新车业务方面,中升品牌组合中雷克萨斯销量保持高增长、奔驰新车型即将开启,加上预计未来年均30-35家4S店(+10%)的稳定扩张,新车销售业务增长确定性强。

2)企业精细化管理程度高,售后业务周转强,因此能够平抑新车销售周期,提高企业盈利的稳健性。

3)后续限购城市政策有望放松从而刺激豪车消费,中长期消费升级带来的豪车渗透率提升,料豪车经销商受益明显。

大家预计企业20/21/22年EPS为2.08/2.45/2.86元,当前股价对应PE为10.7/9.0/7.7倍。大家认为,对标海外龙头供应商增长阶段,可给予15倍PE估值,目标价34.50港元。首次覆盖,给予“买入”评级。

▍风险因素:

乘用车销量回暖不达预期;利率上行侵蚀经销商盈利能力;行业终端爆发价格战。(编辑:刘瑞)

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